Brutális államadósságot örökölt meg Magyar Péter kormánya: óriási a krízis, hogyan fogjuk ezt visszafizetni?

Hogyan áll most Magyarország államadóssága? Mennyire magas, mennyit fizetünk rá kamatban, és miben térünk el az uniós átlagtól?

A magyar államadóság vegyes képet mutat: egyfelől a 75% körüli GDP arányos államadósság a 81,7%-os EU és a 87,4%-os Eurozóna átlaghoz képest kedvezőnek mondható. Különösen kedvezőnek tűnik az eladósodottabb uniós országokhoz (például Franciaország kb. 115%, Olaszország kb. 137%, Görögország kb. 146 %) képest.

Csúnyább a kép a régiós országokkal való összehasonlításban: a V3 országok átlagos GDP arányos államadóssága 55,1%.

Az Unión belül tehát a középmezőnyben helyezkedünk el, de a régióban a legmagasabb GDP arányos államadóssággal rendelkezünk.

Jóval kedvezőtlenebb a kép, ha az adósság mértékénél egy sokkal fontosabb mutatót, az adósság után fizetendő kamatkiadást nézzük a GDP arányában. Ezen a téren sajnos Olaszország mellett az élen állunk: az EU-ban és az Eurozónában az átlagos kamatköltség egyaránt a GDP 1,9%-a. A V3-as országokban a GDP arányos kamatteher a még ennél is kedvezőbb 1,8 %-on áll.

Van még két olyan mutató, ami az adósság megítélése szempontjából lényeges: az adósság átlagos hátralevő futamideje és a – nem eurót használó országok esetében – az adósság devizaaránya.

A magyar államadósság átlagos hátralevő futamideje 5,5 év, ami rövidebb, mint a régió más országaira jellemző 6-8 év, és rövidebb az EU és az Eurózóna 8-8,5 éves átlagánál is. Ez azt jelenti, hogy a magyar adósság „átárazódása” gyorsabb, ezáltal kamatérzékenysége nagyobb, mint a legtöbb uniós országé.

Az adósság másik fontos attributuma az adósság devizaaránya, hiszen az árfolyam változása maga után vonja az adósság változását – minél magasabb a devizaarány, annál nagyobb mértékben. A magyar államadósság devizaaránya jelenleg kb. 30%, ami magasabb a cseh és a lengyel értéknél, de alacsonyabb a románnál.

Összességében tehát az mondható el, hogy a GDP arányos magyar államadósság az uniós középmezőnyben helyezkedik el, az adósságra fizetendő kamat tekintetében viszont az „eredményjelző tábla” tetején vagyunk, így a költségvetés mozgásterét az uniós országok között Magyarországon szűkíti leginkább az államadósság után fizetendő kamat.

Mit jelent ez a helyzet a mai világgazdasági környezetben, ahol magasabbak a kamatok és bizonytalanabb a növekedés?

A jelenlegi körülmények és várakozások közepette a viszonylag rövid hátralevő futamidő mindenképpen kamatkockázatot jelent, és így kockázatot jelent a költségvetés mozgástere tekintetében is, ami a növekedés lehetőségeit befolyásolja. Az adósság csökkentésére a javuló költségvetési helyzet teremthet lehetőséget, amit – mint azt sok példa bizonyította – kevésbé a megszorításokkal, mint inkább a felelős költségvetési politikával és a növekedés ösztönzésével lehet elérni.

A hétköznapok szintjén ez mennyire jelent kockázatot: mikor válik az államadósság valódi problémává egy ország számára?

Erre a kérdésre nincs egzakt válasz, nyilván országonként más és más az a szint, ami már veszélyes lehet. Talán az lehetne a legjobb válasz a kérdésre, hogy akkor válik az államadósság valódi problémává, amikor a lejáró adósság refinanszírozása nehézségekbe ütközik. Azaz, a kérdés inkább az, hogy ki tudja-e gazdálkodni egy adott ország költségvetése az adóssága után fizetendő kamatot anélkül, hogy egyre jobban eladósodna. Tehát nem az adósság szintje „öli meg” a rendszert, hanem a kamatteher.

Japán például vidáman eléldegél a GDP 250%-a körüli adóssággal és az utána fizetendő 2% körüli GDP arányos kamattal, míg például az euróválság idején Görögország adóssága a GDP arányában 180% körül tetőzött, amihez 7%-ot is meghaladó GDP arányos kamatteher járult. Ez a kombináció már fenntarthatatlannak bizonyult, mentőcsomagot, adósság átstrukturálást és komoly megszorításokat tett szükségessé.

A hazai adósságszint az uniós átlag alatt van, de a kamatok magasak, a növekedés ingadozó, viszont a devizaarány 2010-hez képest jelentősen csökkent, és nőtt a hazai megtakarítások adósságfinanszírozásban betöltött szerepe.

Magyarországot így az elkövetkező években nem a fenntarthatatlanság veszélye fenyegeti, inkább az a veszély, hogy az adósság „beragad” a 75% körüli szinten, így a költségvetés mozgástere szűk marad, és kevés tér nyílik az adósság gazdasági növekedés általi „kinövésére”.

Melyek ma a legnagyobb veszélyek? Gondolva itt pl. a kamatokra, a forint árfolyamára, vagy az EU-s pénzek körüli bizonytalanságra.

Az államadósság fenntarthatóságának legnagyobb kockázatai a növekedés, az infláció (ennek függvényében a kamatszint és az árfolyam), a költségvetés helyzete, az adósság futamideje és devizaszerkezete, és nem mellékes az sem, hogy az adósság mekkora hányada van hazai és külföldi befektetők kezében. Ezek a paraméterek határozzák meg egy adott ország hitelminősítését, ami aztán hatással lesz az újonnan kibocsájtott hitelek kamatára, illetve arra, hogy az adósságot milyen típusú (hazai, külföldi, hosszútávú, stratégiai szemlélettel bíró, avagy spekulatív) befektetők vásárolják meg.

A magyar államadósságot a hitelminősítők a befektetésre ajánlott kategóriában – igaz, annak a legalján – tartják nyilván (a S&P az elmúlt hetekben erősítette meg ezt a minősítést), így összességében az mondható el, hogy az adósságunk fenntartható, de kockázatokkal terhelt.

Nyilvánvalóan kedvező jelként értékelhető, hogy az ÁKK által 2026 januárjában és februárjában szervezett devizakötvény kibocsájtások elfogadható hozam mellett sikeresen lezárultak, és az ezévi diszkontkincstárjegy-és állampapír aukciók is többségében jelentős túlkereslet és csökkenő hozamok mellett bonyolódtak le. A befektetői bizalmat jelzi az is, hogy januárhoz képest a forint az euróval és a dollárral szemben is jelentősen, 6-8 %-kal erősödni tudott.

A most felálló új kormány, a Tisza Párt vezetésével milyen eszközökkel tud hozzányúlni az államadósság kérdéséhez rövid távon?

Egészen rövid távon talán leginkább imával. De a viccet félretéve természetesen vannak eszközök a kormány kezében, amikkel el tudja kezdeni az adósság jelentette terhek mérséklését. Ha az előbbiekben felsorolt kockázatok sorrendjében vesszük sorra ezeket, szükség lenne egy hiteles, a realitásokon alapuló, a szakma által évek óta hiányolt hatékonyság, versenyképesség és hozzáadott érték-növelést célzó – végülis a gazdaság szereplőinek bizalmát helyreállító – gazdaságpolitikai program összeállítására. A Magyar Nemzeti Bankkal együttműködve meg kellene vizsgálni, hogy milyen lépésekkel és milyen ütemezéssel lehet reális esélye az MNB 3%-os inflációs céljának 2027. első-második negyedévi elérésére.

A költségvetési hiány az első negyedév végére elérte a tervezett teljes éves hiány mintegy 80%-át. Ez ugyan riasztóan hangzik, de figyelembe kell azt is venni, hogy a költségvetés bevételeinek meghatározó része az év második felében realizálódik, és a hiány csökkentésében jó eséllyel segítséget nyújthatnak a beérkező uniós transzferek is.

Ezen túlmenően pedig elengedhetetlen a szigorú költségvetési politika vitele: az állami támogatási politika újragondolása, a számonkérés nélküli állami támogatások osztogatásának megszűntetése, a befektetéstámogatási rendszer – úgy a hazai, mint a külföldi befektetők esetében – szigorú, megtérülés-alapú működtetése.

Az adósság devizaaránya nem kritikus, ha van rá mód, érdemes csökkenteni és törekedni a hazai befektetők növekvő mértékű bevonására az adósságfinanszírozásba. Ezen a téren 2010 óta egyébként pozitív folyamatok játszódtak le: míg 2010-ben a forint adósság 50-60%-a külföldi befektetők, 30-40 %-a hazai intézményi befektetők kezében volt, a lakosság pedig közvetlenül csak mintegy 2-5%-ban részesedett az állampapír befektetésekben, addig mára a hazai intézményi befektetők részesedésüket némileg növelve átvették a vezetést, a külföldi befektetők részesedése 30% körüli szintre csökkent, a lakosság közvetlen részesedése pedig 22%-ra emelkedett.

Itt szükséges a „közvetlen” szót kihangsúlyozni, mert a lakosság közvetetten (befektetési alapokon, nyugdíj-és egészségpénztárakon, bankokon és biztosítókon keresztül ennél jelentősebb mértékben vesz részt az államadósság finanszírozásában).

Előretekintve, a kormány megfontolhatja az intézményi befektetők szerepének növelését, a magánnyugdíjpénztári rendszer megfelelő garanciák melletti újraindítását (ami a demográfiai folyamatok jelentette kihívásokra is megoldást jelenthet). A finanszírozási struktúra átalakítása során az intézményi befektetők szerepének további erősítésével együtt érdemes lenne a bankok „sajátszámlás” állampapír-piaci szerepének csökkentését is megcélozni, és a bankokat hagyni a hagyományos banki terepeken kiteljesedni.

Ez amellett, hogy egészségesebbé tenné a finanszírozási szerkezetet, növelhetné a bankok közti versenyt és segítené a kamatok csökkenését. Az adósság futamidejét illetően az optimumra célszerű törekedni, mérlegelve azt, hogy a hosszabb futamidő stabilitást, alacsonyabb megújítási kockázatot, a rövidebb nagyobb rugalmasságot, ugyanakkor nagyobb megújítási kockázatot is jelent.

Mikor kerülhet ez a téma igazán napirendre: van-e „türelmi idő" egy új kormány számára, vagy a piac azonnali lépéseket vár?

Vannak esetek, amikor egy új kormány valamilyen meghatározott türelmi időt – például 100 napot - kér, de valójában a türelmi idő attól függ, hogy az adott kormány mennyire hiteles gazdaságpolitikával jelentkezik, és mennyire hitelesen fog annak megvalósításához.

A piaci szereplők azonnali lépéseket (leszámítva a gyors, egyszeri intézkedéseket) nem várnak el egy kormánytól sem, hiszen a gazdaság egy új gazdaságpolitika alapján – ahogy egyes lassabb focistákra mondani szokták – nem fordul, hanem kanyarodik: idő kell ahhoz, hogy egy új gazdaságpolitika látható-mérhető eredményeket hozzon. És a befektetők, hazaiak és külföldiek egyaránt, egy hiteles „story” ismeretében kivárják ezt az időt.

Mennyire lehet tovább építeni a lakossági állampapírokra, és hol vannak ennek a határai?

Az Európai Unióban nem igazán jellemző, hogy a lakosság közvetlenül, lakossági papírokon keresztül finanszírozza az adósságot: az EU-ban az államadósságnak átlagosan mindössze 5-10%-át finanszírozza közvetlenül a lakosság. Ehhez már ma is magas (Európában talán csak Málta után a legmagasabb) a magyar érték, és további jelentős mértékű növelésére csak az előnyök és hátrányok alapos mérlegelését követően érdemes gondolni.

A lehetősége meglenne, hiszen a magyar lakosság nettó (a kötelezettségek levonása utáni) pénzügyi vagyona csaknem eléri a GDP 120%-át, azaz a lakossági nettó megtakarításoknak csaknem egynegyede jelenik meg közvetlenül az állampapír piacon.

EZ IS ÉRDEKELHET

Erős jelzés a piacról: Nagyot csökkentek az államkötvények hozamai

Hozamcsökkenés mellett értékesített 3, 5 és 10 éves lejáratú államkötvényeket csütörtöki aukcióján az Államadósság Kezelő Központ (ÁKK).

Pénzbeni megtakarításainak durván egyharmadát tartja a lakosság bankbetétekben és készpénzben – ez az a mennyiség, ami potenciálisan növelheti az állampapírok iránti keresletet. Kérdés azonban, hogy érdemes-e ösztönözni a lakosságot a közvetlen állampapír vásárlásra, azaz megemelni a lakossági állampapírok mennyiségét? A kérdés megválaszolásához mérlegelni célszerű a mellette és ellene szóló érveket.

A lakossági állampapírok a költségvetés számára drágák (az intézményi befektetők aukciókon, egymással versenyezve, így a kamatokat csökkentve jutnak állampapírokhoz, míg a lakossági állampapírok kamata ehhez képest jelentős prémiumot ajánl). A lakossági állampapírbefektetések viszont stabilak (a lakosság tipikus „buy-and-hold” befektető, míg az intézményi befektetők könnyebben mozdulnak egy-egy gazdasági vagy piaci sokk esetén). Az intézményi befektetők számára ajánlott termékek általában sztenderdizáltak, míg a lakosság számára újabb és újabb konstrukciókat kell felajánlani.

És végül a mérlegelésnél azt is figyelembe kell venni, hogy közvetetten, az intézményi befektetőkön (befektetési alapok, biztosítók stb.) keresztül is áramlanak lakossági források az államadósság finanszírozásába – így a lakosság közvetlen és közvetett részesedése akár az 50%-ot is elérheti.

Vannak-e olyan nemzetközi példák, ahol hasonló helyzetből sikerült stabilizálni az államadósságot, és ezekből mit érdemes átvenni?

Nem is igazán kell nemzetközi példákat keresgélnünk, hiszen nagyon jó hazai példák vannak előttünk: 1998 és 2002 között a GDP arányos adósságunk kb. 61-62%-ról 56-57%-ra csökkent. Igazán figyelemreméltó az 1998-2001 közötti időszak, aminek végére az adósság a GDP 53-54%-ra csökkent, köszönhetően a növekedésösztönző gazdaságpolitikának és a feszes, fegyelmezett költségvetésnek. 2002-re – talán részben a választási évnek is betudhatóan – a költségvetési fegyelem kissé fellazult, így az adósságráta kismértékben visszaemelkedett.

Hasonlóan tekinthetünk a 2010-2019-es időszakra, melynek során a gyors gazdasági növekedés, a fegyelmezett költségvetési politika, és a hazai befektetők (ezen belül a lakosság) finanszírozásba való növekvő mértékű bevonása eredményeképpen az időszak végére a 2010-es 80%-ról az időszak végéra 66-67%ra csökkent az adósság.

Ezt követően a COVID miatt ismét visszaugrott az adósság a GDP 80%-ára, ahonnan a háborúk, az energiaársokkok, a magas infláció, a növekedés leállása, a kormány és a Nemzeti Bank eltérő helyzetértékelése következtében csak a jelenlegi 74,6%-ra tudott csökkenni.

Ha javítani akarunk a helyzeten, milyen kompromisszumokra kell felkészülni – lassabb növekedésre, szigorúbb költségvetésre, esetleg más területeken kell engedni?

Véleményem szerint elsősorban bizalomépítésre lenne szükség a gazdasági szereplők körében, de szükség lenne az oktatás és a kutatás-fejlesztésre fordított nagyobb figyelemre, jelentősen magasabb hazai hozzáadott értéket teremtő, a versenyképességet javító beruházások létrejöttét célzó gazdaságpolitikára és természetesen fegyelmezett költségvetésre, valamint egy erős Pénzügyminisztériumra.

Mondd el, mit gondolsz: segíts formálni a Pénzcentrum jövőjét!

Segíts nekünk még jobbá tenni a Pénzcentrumot! Egy rövid, anonim kérdőívvel szeretnénk jobban megismerni, hogyan használod az oldalt, milyen témák érdekelnek, és miben fejlődhetnénk tovább. A válaszaid alapján finomítjuk tartalmainkat, rovatainkat, sőt akár új szolgáltatásokat is bevezethetünk, hogy még hasznosabbak legyünk a mindennapi pénzügyi döntéseidben. A kitöltés mindössze 10–12 perc, és minden visszajelzés nagy segítség számunkra.

Címlapfotó: MTI/Illyés Tibor