Teljesen felborulhat a magyar tőzsde a Tisza Párt győzelme után: erre számíthatunk a legfontosabb papíroknál

A kormányváltás egyaránt jelentős hatással lehet a hazai bankszektorra, az energiaszektorra, a gyógyszeriparra és a telekommunikációra. Ezeken a területeken ugyanis az állami elvonások, a szabályozási környezet, az árképzés és az állami megrendelések rendszere alapvetően határozza meg a vállalatok profitkilátásait.

OTP

A Tisza-kormány alatt az OTP szempontjából az egyik legfontosabb ügy az lehet, hogy mi lesz a bankokat terhelő extra elvonásokkal. Ide tartozik a pénzügyi szervezetek különadója, az extraprofitadó és a tranzakciós illeték is, ezeknél a tételeknél az OTP 2026-ra 35, 115 és 180 milliárd forintos teherrel számol. Ekkora összeg mellett már önmagában az is sokat számít, hogy a rendszer változatlanul fennmarad-e, vagy legalább középtávon kirajzolódik valamilyen leépítési pálya.

Rövid távon nehéz nagy könnyítést várni, főleg akkor, ha a költségvetés továbbra is feszes marad. Más lenne a helyzet, ha sikerülne megegyezni az EU-val, és valóban megindulnának a források, mert akkor már reálisabban felmerülhetne ezek fokozatos kivezetése. A kamatstop sorsa is ide tartozik, mert ennek kivezetése érezhetően javítaná a bank marzsait. A befektetők valószínűleg nem is azt figyelnék először, hogy azonnal mennyivel csökken az adóteher, hanem azt, hogy kiszámíthatóbbá válik-e a szabályozás, és eltűnnek-e a hirtelen, ad hoc jellegű beavatkozások.

Az OTP hitelkihelyezésében most is komoly szerepet játszanak az államilag támogatott konstrukciók, ezek közül különösen az Otthon Start fontos. Ha ez a program kifut, szigorodik vagy érdemben átírják, az rögtön megjelenhet a jelzáloghitelezés volumeneiben. Ráadásul a hatás nem feltétlenül áll meg a program lezárásának pillanatában, hanem áthúzódhat a következő negyedévekre is. Egy egyszerű feltételszigorítás is visszafoghatja a keresletet, de ennél nagyobb változást hozna, ha a támogatás számítási logikájához vagy célzottságához nyúlnának hozzá. A vállalati oldalon a Széchenyi Kártya MAX+ Program marad az egyik legfontosabb támasz, különösen a KKV-hitelezésben. Itt is az a kérdés, hogy a Tisza-kormány mennyire akar költségvetési oldalról takarékoskodni, és mennyire akarja a programokat újraszabni. Az OTP-nek összességében az kedvez, ha nincs hirtelen irányváltás, és a támogatott hitelpiac úgy alakul át, hogy közben megmarad a folytonosság és a tervezhetőség.

A magyar bankpiacon visszatérő kérdés, hogy mennyire torzítja a versenyt az állami és kvázi állami szereplők jelenléte. 

Ha a Tisza-kormány valóban visszavesz az állami preferenciákból, és kevésbé lesz érezhető, hogy egyes szereplők politikai hátszéllel működnek, az átrendezheti a piaci viszonyokat. Ez az OTP-nek inkább kedvezne, mert a bank régiós szinten is erős, és nem olyan szereplő, amelynek külön állami támaszra lenne szüksége a növekedéshez. A szabályozási torzulások mérséklődése javíthatná a piaci működés hatékonyságát, és stabilabb alapot adhatna a profitabilitásnak is. A Tisza kommunikációjából az eddigiek alapján inkább az következik, hogy a piaci torzulások és az állami preferenciák leépítésére törekednének. Ez nem egyik napról a másikra hat, de idővel látszódhatna a piaci részesedések alakulásában, a jövedelmezőségben és a befektetői megítélésben is. Az OTP szempontjából az egyik fontos változás éppen az lehetne, hogy kevésbé politikai, és inkább piaci alapon szerveződő versenykörnyezetben kellene működnie.

Mol

A Molnál a Tisza-kormány győzelme után biztosan előkerülhet a vállalatirányítás kérdése. Ezt erősíti Tarr Zoltán kijelentése is, aki arról beszélt, hogy a Molnál az egész vezetői és tulajdonosi struktúrával foglalkozni kell. Ettől még nem következik automatikusan, hogy gyors és mély tulajdonosi átrendeződés jön, ennek komoly jogi és politikai korlátai vannak. Rövid távon inkább az látszik reálisnak, hogy az igazgatósági, felügyelőbizottsági és menedzsmentszinteken jöhetnek változások. Emellett felmerülhet a stratégiai fókusz újragondolása is, különösen azoknál az üzletágaknál, amelyek erősen szabályozottak vagy politikailag érzékenyek. A hangsúly a transzparencia erősítésén és az intézményi működés átláthatóbbá tételén lehet. Ez a befektetői megítélés szempontjából is fontos, mert a Mol értékeltségét régóta befolyásolja a politika közelsége. Egy olyan környezet, amelyben kevésbé látszik közvetlen politikai befolyás a működésen, önmagában is átírhatja a papírról alkotott képet.

A Mol finomítói modellje továbbra is erősen épít az orosz eredetű nyersolajra. Az arány korábban közel 93 százalék volt, és a legutóbbi diverzifikációs lépések után is csak valamivel 90 százalék alá csökkent. Ez azt jelenti, hogy a leválás még messze nincs kész, hiába történt néhány alternatív beszerzés, például amerikai irányból.

A Tisza-kormány célja, hogy 2035-ig megszűnjön az orosz energiafüggőség, ami a Mol számára nem csak egy politikai üzenet, hanem komoly strukturális kihívás. A jelenlegi infrastruktúra sem támogatja a gyors átállást, az Adria-vezeték kapacitása például továbbra is szűk keresztmetszet. Így a beszerzési mix átalakítása nem pusztán akarat kérdése, hanem jelentős beruházási és logisztikai feladat. Ez rövid távon a finomítói marzsokon is nyomot hagyhat, mert az orosz olajra épülő előnyök fokozatosan eltűnhetnek. A Mol számára ezért az lesz a fő kérdés, milyen ütemben és milyen költséggel lehet végigvinni az átállást.

A Mol eredményét az elmúlt években jelentős mértékben formálták az állami elvonások. Ilyen volt a Brent–Ural spreadre épülő extra adó, valamint a bányajáradék szabályozása is. A Tisza-kormány alatt ezek felülvizsgálata logikus lépés lehet, de ebből még nem következik az, hogy gyorsan és látványosan csökkennének a terhek. A költségvetési szempontok itt is korlátot jelentenek.

A nagy kérdés az lesz, fennmarad-e a spreadalapú adóztatás, illetve megmarad-e a bányajáradék kedvezőbb szintje. Emellett az sem mellékes, hogy az üzemanyagárak területén mennyire marad jelen a politikai beavatkozás lehetősége. A Mol számára a kiszámítható szabályozás már önmagában is sokat jelentene, mert a vállalat cash flow-ját és beruházási képességét közvetlenül befolyásolja, milyen elvonásokkal kell számolnia. A befektetők itt is nemcsak az adókulcsokra, hanem a szabályozás stabilitására figyelnek.

A Mol már nekifogott a finomítói átállásnak, vagyis annak, hogy a rendszer nagyobb arányban tudjon nem orosz eredetű nyersolajat feldolgozni. Ez azonban még korántsem lezárt folyamat. A Tisza-kormány alatt az átállás tempója gyorsulhat, részben a saját energiapolitikai célok, részben az uniós irányok miatt. Itt különösen fontos lehet, hogy hozzáférhetővé válnak-e az EU-s források, köztük az RRF-pénzek, amelyek csökkenthetnék a saját forrásigényt.

A finanszírozás mellett az infrastruktúra fejlesztése is kulcskérdés, ide tartozik a szállítási kapacitások bővítése és a technológiai alkalmazkodás. Ezek nagy beruházások, amelyek rövid távon növelik a tőkeigényt és nyomást tehetnek a cash flow-ra. Ugyanakkor hosszabb távon éppen ezek a fejlesztések csökkenthetik az ellátási kockázatokat és tehetik ellenállóbbá a működést. A Molnál ezért nemcsak az számít, hogy lesz-e politikai akarat a leválásra, hanem az is, hogy ezt milyen pénzügyi háttérrel lehet végigcsinálni.

Magyar Telekom

A Magyar Telekom most olyan helyzetből indul neki a Tisza-kormány időszakának, hogy az elmúlt évek több jelentős szektorspecifikus terhe már kifutott. A távközlési különadók 2012 és 2024 között érdemben befolyásolták az eredményességet, a bevételalapú kiegészítő távközlési adó 2022, 2023 és 2024 után 2025. január 1-jével kifutott, a közműadó pedig már 2024-től megszűnt. Ez azért fontos, mert a Telekom jelenlegi profitabilitása már egy kedvezőbb adókörnyezetre épül. Éppen ezért egy új kabinetnél az egyik legfontosabb kérdés nem az, hogy mennyit csökken még innen az adóteher, hanem az, hogy visszahoznak-e valamilyen új szektorális elvonást. Ha nem nyúlnak vissza új telekomadókhoz, az stabil alapot adhat a cégnek. Ha viszont újra megjelenik valamilyen pótadó, az azonnal látszana az eredményben. A befektetői nézőpontból itt is a kiszámíthatóság a legfontosabb, mert a Telekom klasszikusan olyan papír, ahol a szabályozási háttér szorosan összefügg az értékeltséggel.

A Telekom SI/IT üzletága erősen függ attól, hogy éppen milyen nagyobb projektek futnak az állami és vállalati oldalon. Az elmúlt negyedévek is jól megmutatták ezt. Amikor voltak nagyobb magyarországi projektek, a bevétel nőtt, amikor ezek kifutottak vagy a bázisidőszakban erősebb volt az aktivitás, akkor a számok visszaestek. Ez azt jelenti, hogy az üzletág érzékeny a digitalizációs ciklusokra, különösen az állami megrendelésekre. 

A Tisza-kormány alatt az egyik nagy kérdés az lehet, hogy újraindulnak-e a nagyobb állami IT és digitalizációs projektek, és ha igen, milyen tenderlogika mentén. Ha átláthatóbb, versenyzőbb rendszer alakul ki, és közben az EU-források is könnyebben megnyílnak, az kifejezetten kedvezhet a Telekom SI/IT lábának. Ha viszont az új kormány előbb újratervezi vagy átvilágítja ezeket a projekteket, az rövid távon csúszásokat és hullámzó bevételeket hozhat. Vagyis itt egyszerre van jelen a lehetőség és az átmeneti bizonytalanság.

A Telekom szempontjából az egyik legkényesebb kérdés az lehet, hogy mi történik a 4iG-val egy Tisza-kormány alatt. Az elmúlt időszakban a 4iG erősen jelen volt a stratégiai digitális és államközeli projektekben, ezért nem mindegy, mennyire változik meg a közbeszerzési és állami megrendelési környezet. Nem feltétlenül arról van szó, hogy a 4iG kiesik a képből, hanem inkább arról, hogy nyitottabbá és kevésbé politikailag szelektívvé válik-e a piac. Ez különösen ott lehet fontos, ahol nagy állami háttérű megrendelésekről van szó.

Richter

A Richtert a hazai politikai változások jóval közvetettebben érintik, mint a többi magyar blue chipet. Ennek egyszerű oka, hogy a vállalat bevételeinek jelentős része külföldről származik, és a működése eleve nemzetközi piacokra van felépítve. Ez stabilabb alapot ad, mert a cég nincs annyira kiszolgáltatva a magyar szabályozásnak vagy a hazai kereslet alakulásának. A Tisza-kormány intézkedései így inkább a működési környezeten és a befektetői megítélésen keresztül hathatnak rá. Ettől még nem érdektelen a hazai közeg, de a Richter esetében a globális piaci és szabályozási trendek továbbra is erősebben számítanak. A nemzetközi jelenlét ebből a szempontból védőhálót jelent. A részvény megítélésében ezért a hazai politikai fordulat inkább másodlagos tényezőként jelenhet meg, nem úgy, mint például az OTP vagy a Mol esetében.

A gyógyszeripar adóztatása mindig érzékeny kérdés, mert a szektor nem klasszikus extraprofit-logika szerint működik, hanem hosszú fejlesztési ciklusokkal és magas kutatás-fejlesztési ráfordítással. A Tisza-kormány kétharmados győzelme után ezért könnyen napirendre kerülhet a különadók rendszere és általában a vállalati adóterhelés szerkezete. A korábbi években gyakran hangzott el az a kritika, hogy miért pont olyan cégeket adóztat erősen a rendszer, amelyek az innováción keresztül versenyképességet teremtenek. A Richter esetében ez különösen releváns, mert a nyereség jelentős részét visszaforgatja fejlesztésekbe. Emellett a globális minimumadó implementációja is fontos kérdés, mert az effektív adókulcs alakulására közvetlen hatással lehet. A befektetők számára itt is az a fontos, hogy a környezet kiszámítható marad-e. Egy olyan rendszer, amely jobban figyelembe veszi a K+F-intenzitást, a Richter számára kedvezőbb lenne, mint egy pusztán bevételi oldalról gondolkodó adópolitika.

A Richter üzleti modelljének egyik legerősebb eleme a kutatás-fejlesztés. Itt nem olyan beruházásokról van szó, amelyek gyorsan megtérülnek, hanem sokszor több éves vagy akár évtizedes ciklusokról. Ezért különösen fontos, hogy mennyi forrás marad a cégnél fejlesztésre, és mennyire támogatja ezt a szabályozási környezet. A korábbi kritikák szerint a különadók csökkentették az innovációra fordítható forrásokat, mert ugyanabból a nyereségből kellett többet elvonni.

Egy olyan gazdaságpolitika, amely kifejezetten versenyképességi oldalról közelít, hozhat célzottabb támogatásokat vagy adókedvezményeket a K+F számára. A Richter esetében ez nem elvi kérdés, hanem a pipeline értékét és a hosszú távú növekedési pályát közvetlenül befolyásoló tényező. Minél kedvezőbb a környezet, annál több mozgástér maradhat új fejlesztésekre, partnerségekre és későbbi termékbevezetésekre. A piac ezt rendszerint jóval előbb elkezdi árazni, mint ahogy a konkrét eredmények megjelennek a számokban.

A hazai gyógyszerárszabályozás az elmúlt években erősen korlátozta az árak alkalmazkodását. A gyógyszerek ára nem nőhetett az infláció mértékével, ami reálértéken árcsökkenést okozott, és ez nyilván rontotta a belföldi értékesítés jövedelmezőségét. A Tisza-kormány alatt felmerülhet ennek a rendszernek a felülvizsgálata, de ez politikailag érzékeny terület, hiszen közvetlenül érinti a lakosságot. A Richter számára a hazai piac önmagában nem akkora súlyú, hogy ezen álljon vagy bukjon a sztori, de a szabályozás változása ettől még fontos jelzés lenne.

A kiszámíthatóbb árképzés javíthatná a hazai marzsokat, és általában is jobb működési környezetet teremtene a szektornak. Az is számít, hogy a befektetők hogyan olvassák ezt. Egy olyan rendszer, amely kevésbé nyomja le adminisztratív úton az árakat, azt az üzenetet hordozza, hogy a szabályozás közelebb kerül a gazdasági realitásokhoz.