Kivezetheti-e a Deutsche Telekom a Matávot? - Érvek és ellenérvek

Pénzcentrum
2004. március 3. 08:48

Kivezetheti-e a Deutsche Telekom a Matáv részvényeit a BÉT-ről? Van-e esély egy nyilvános ajánlatra, s utána egy kiszorításra? Eltűnhet-e a piacról az egyik legnagyobb kapitalizációjú papír? Egyáltalán érdemes-e a Deutsche Telekomnak megfontolnia egy esetleges tranzakciót? A következő írásunkban ezekre kérdésekre keressük a választ. Elkerülve a túlzott hatásokat előre kell

Kivezetheti-e a Deutsche Telekom a Matáv részvényeit a BÉT-ről? Van-e esély egy nyilvános ajánlatra, s utána egy kiszorításra? Eltűnhet-e a piacról az egyik legnagyobb kapitalizációjú papír? Egyáltalán érdemes-e a Deutsche Telekomnak megfontolnia egy esetleges tranzakciót? A következő írásunkban ezekre kérdésekre keressük a választ.

Elkerülve a túlzott hatásokat előre kell bocsátani, hogy írásunknak semmi köze sincs a tegnapi emelkedéshez. Sem formálisan, sem informálisan nem értesültünk ilyen jellegű szándékokról, amely még pletykaként sem forgott hosszú ideig a piacon. Sem a Deutsche Telekom, sem a Matáv menedzsmentje nem utalt egy esetleges kivezetésre, pusztán pénzügyi döntésként foglalkozunk vele.

Joggal merülhet fel a kérdés, akkor miért foglalkozunk vele. Egyszerűen azért mert érdekes, s mint ahogy a cikkből is ki fog derülni, nem zárható ki. Egy ilyen fontosságú papír ebben a vetületben is megér egy misét.


Egyáltalán miért jöhet szóba egy kivezetés?
- A távközlés világában már több ilyen tranzakció történt (a France Telecom járt az élen), a komplex és integrált csoportstratégia (szabad portfóliórendezés) és a pénzforrásokhoz való szabad hozzáférés elméletileg indokolhat egy kivezetést.
- A Matáv tőzsdei jelenléte elvesztette eredeti értelmét, a cégnek nincs szüksége tőkére, sőt a cash-flow termelő képességet is figyelembe véve a társaság túltőkésített , amelyre magas osztalékfizetési hajlandósága is utal.
- A távközlés egy szabályozásorientált üzlet, nehéz egyszerre panaszkodni a szabályozó hatóság felé, és optimistának lenni a befektetők előtt.
- Még mindig reális áron lehet megszerezni a társaság részvényeit, a termelődő felesleges cash-flow mind az anyacéget gazdagítaná.
- A Deutsche Telekomra nem jellemzőek a tőzsdei leányvállalatok, a Matáv esetében a tőzsdei jelenlét historikus okoknak (privatizációs cél és mód, Ameritech) köszönhető.

Melyek a kijózanító tényezők?
- A Matáv és a menedzsment számára még mindig hasznos a tőzsdei jelenlét. Az intézményi befektetők hasonló elvárásokat támasztanak a DT és a Matáv menedzsmentje felé, így a magyar cégnek könnyű beilleszkednie a vállalati stratégiába, s központi utasítások nélkül is könnyű megfelelni a DT bizonyos elvárásainak. A befektetők igényei mindenhol hasonlóak, ők csak jól megtérülő beruházásokat és a magas hatékonyságok készek elfogadni.
- A tőzsdei jelenlétnek már vannak költségei (tényleges és információs), a pénzügyi befektetők határozott elvárásai miatt a szaldó pozitív
- A Matáv menedzsmentje valószínűleg ellenezné az ötletet: Egészen más érzés egy multi helyi cégét irányítani, mint tőzsdei céget vezetni. A tőzsdei jelenlét megkötései ellenére szabadságot nyújt.
- A Deutsche Telekom többségi tulajdonos, neki nem sürgős a kivezetés (a jó osztalékfizető, alulértékelt Démász esetében is csendes az EdF). Erőforrásait koncentrálja, s az organikus fejlesztéseken, az adósság-leépítésen és az osztalék visszaállításán kívül a DT csak hiánypótló akvizíciókra (PTC) hajlandó pénzt adni.
- Nem biztos, hogy reális áron sikerülne a kivezetés, az intézményi befektetők valószínűleg nem szívesen adnák oda 1,000 forinton a részvényeiket, ha a DT már egyszer elhatározta magát. Megindulna az árfelhajtás.



Láttuk az érveket és az ellenérveket, de most tekintsük végig azt, hogy pénzügyileg megérné-e a DT-nek megvásárolni a Matávot. Kis számtorna 3 megközelítésben.

Számviteli hatás
A számvitel voltaképpen senkit nem érdekel a piacon, de mégis érdemes áttekinteni, hogy mennyivel rontaná a tranzakció a Deutsche Telekom eredményét. Lássuk a keretfeltételeket, 1050 forintos ajánlati ár, 50 millió eurós szervezési költség, 60 milliárd forintos konstans Matáv eredmény a következő években, 5%-os finanszírozási költség.

A tranzakció negatív hatása a mérlegben egyszerű, a felvásárlás összegével nő a nettó eladósodottság. A Matáv hiteleivel ez már nem bővül, mivel azok már így is konszolidálásra kerülnek.

Az eredménykimutatás esetében a pozitív hatás a kisebbségi részesedések Matávot illető részének eltűnése (+95 millió euró), miközben negatív a finanszírozási költség, illetve a vételár és a BVPS különbsége miatt fellépő (általunk 20 évre szétterített ) goodwill amortizáció. Pozitív hatás lehet az adópajzs, amely a negatív tételek után meg nem fizetendő adót tartalmazza (természetesen ha kell adót fizetni, a kalkulált adókulcs a tervezett 25%). Az adóelőny érvényesülésének függvényében a számviteli hatás egy limitált 4-37 milliós veszteség lehet, amely nem számít túl jelentősnek. (A modell extrém mértékben érzékeny a bemeneti paraméterekre.)

Valós érték
Ha tankönyvi példák alapján kíván számolni a Deutsche Telekom, akkor a Matávtól a jövőben áramló cash-flowt nem a DT, hanem a Matáv tőkeköltségével kell diszkontálni, amely azt jelenti, hogy a német cég számára is (bizonyos eltérésekkel) a piaci elemzők által felvázolt fundamentális értéket éri a papír.

A Matáv fundamentális értékét piaci elemzők általában 900-1,100 forint közé teszik, a Deutsche Telekomnak a korábban felvázolt a előnyökön túl két tényező miatt érhet többet a papír. A DT a későbbiekben egyrészt adóelőnyt realizálhat a tranzakcióból (most még a korábbi évek veszteségei miatt nem), másrészt egy stratégiai tulajdonos esetében alacsonyabb tőkeköltséget illik használni.

A DT számára a Matáv a jelenlegi piaci értéknél reálisan akár 30-40%-kal is többet érhet.

Egyszerű matematika : osztalék - finanszírozás

A Matáv tevékenységének érett fázisába lépett, s az idei évtől elkezd osztalékot fizetni. Ha az osztalékfizetést konstans évi 60 milliárd forintra tesszük (ez növekedési lehetőségek híján reális lehet, az éves eredményen kívül a cash-flow szerkezetben még jelentős osztalékfizetési tartalékot jelent az amortizáció és a CAPEX eltérése). 60 milliárd forintos osztalék mellet a DT azt látja, hogy minden évben 95 millió euró megy a kisebbségi tulajdonosoknak. Ez az összeg játszva finanszírozná a kivásárlása felvett hitel kamatait, így már rövid távon is pozitív lenne a DT cash-flowjára a kivásárlás. Hosszú távon egyértelmű, hiszen ha egyszerű DDM modellel 800 forint fölé jön ki a célárfolyam, akkor a DT által használható alacsonyabb diszkontráta miatt a német cég pozíciójának jelenértéke jóval magasabb lehet.

Annak ellenére, hogy a jelenlegi árszinten (+15,20%) a DT megengedhetné magának a kivásárlást, s valószínűleg könnyen indokolná a piacon, rövid távon nem tartjuk valószínűnek az alternatívát. A DT nem egy kockázati tőke társaság, ahol egész nap azon gondolkoznak, hogyan milyen pénzügyi optimalizációt és kivásárlásokat hajtsanak végre csoporton belül, s több esetben láttuk már azt, hogy egy többségi tulajdonos cég megelégszik a pozícióval és nem akar újabb forrásokat lekötni. A kérdésben nem kívánunk állást foglalni, de 1,100 forint alatti vételár esetén jó üzletnek tartanánk a kivezetést pusztán pénzügyi szempontból.
NEKED AJÁNLJUK
HR BLOGGER
legacykft  |  2022.05.20 15:41
  Írásom aktualitását a felgyorsult világunk gyakori jelensége adja. Rendszeresen megtapasztalom a...
hrbonbon  |  2022.05.20 12:13
Munkánk egyik fontos eleme, hogy megpróbáljuk megérteni, mire vágynak, mit szeretnének elérni az emb...
coachco  |  2022.05.19 17:06
Tegnap beszéltem egy pszichológus ismerősömmel és bevallom, a beszélgetésünk nem volt vidám. Mindket...
perfekt  |  2022.05.17 09:11
A megváltozott munkaképességűvé vált munkavállalók ellátására, (tovább)foglalkoztatására vonatkozó ...
hrdoktor  |  2022.05.16 04:20
Néha mindenki elfárad, elálmosodik a munkahelyén, de ha ez gyakran megtörténik, akkor érdemes alapos...
Sok szülő így rontja el a gyerek fejlesztését: nem lehet elég korán kezdeni

Szinte semmi sem fejleszti olyan gyorsan és hatékonyan a legkisebbek agyát, mint a társasjáték.

Ennyibe kerül manapság egy luxus mobilház: ez lehet a lakásválság megoldása? + videó

Drágulnak az ingatlanok, emelkednek a hitelkamatok: ez pedig szinte egyenes út a lakhatási válsághoz. Nálunk is működhet az, ahogy az USA-ban megoldották?

Ilyen még nemigen volt itthon: itt a bejelentés, elindult a magyar Kickstarter

A Kickstarternek és az Indiegogonak hála a közösségi finanszírozási forma évek óta világszerte népszerű és most megérkezett Magyarországra is, a Brancs formájában

Milliókat bukhat, aki így indít vállalkozást: jól meg kell gondolni, a KATA sem jó mindenre

Sokan alábecsülik, mennyire lényeges alaposan átgondolni, milyen vállalkozási és azzal együtt adózási formát válasszanak induló cégük számára.

NAPTÁR
Tovább
2022. május 22. vasárnap
Júlia, Rita
20. hét
KONFERENCIA
Tovább
Külföldi piacra lépés 2022
Ingyenes online konferencia hazai kkv-nak!
EZT OLVASTAD MÁR?
Pénzcentrum  |  2022. május 21. 19:24