A kamatswap-piac lehetőségei a hazai adóssságkezelés számára

Pénzcentrum
2004. december 21. 08:01

A származékos piacok fejlődése, a termékskála bővülése a hazai szereplőknek - bankoknak, vállalatoknak, intézményi befektetőknek - is egyre nagyobb teret nyújt részben a kockázatkezelési, részben a spekulációs tevékenység kiterjesztésére is. A kamatswapok, vagy magyarul kamatcsere ügyletek egyre nagyobb népszerűségnek illetve likviditásnak örvendenek ebben a piaci szegmensben. Az első kamatswap ügyletet 1981-ben kötötték, hazánkban az egyik legfontosabb ösztönző elem a 2001-es devizaliberalizáció volt, mely lehetővé tette a külföldiek aktív jelenlétét a származékos piacon is. A látványos növekedés összefüggésben állt a markáns külföldi befektetésekkel a hazai állampapír-piacon.


Az ÁKK elemzői (Farkas Richárd, Mosolygó Zsuzsa, Páles Judit) egy összefoglaló tanulmányt készítettek a kamatswap piac hazai perspektíváiról. A tanulmányt négy részben mutatjuk be, melyből három részkérdés már megtalálható a portfolio.hu hasábjain. A teljes tanulmány a decemberi Hitelintézeti Szemlében olvasható.

Az általunk közölt részek a következők:

1. A kamatswap piac működése
2. A swap spreadek
3. Swap ügyletek adósságkezelési megközelítésből
4. A kamatswap piac lehetőségei a hazai adósságkezelés számára.

Az alábbiakban a kamatswap-piac lehetőségeit mutatjuk be a hazai adóssságkezelés szempontj.



A forint kamatswap-piac nem tekinthet vissza nagy múltra, azonban az elmúlt két-három évben a hazai swappiac is komoly fejlődésnek indult. Fontos lökést adott a 2001-es devizaliberalizáció, valamint sajátos módon segítették a piac fejlődését a 2002-2003-as spekulációs folyamatok. Jótékony hatású volt a kamatcsökkenési trend megtörése is, mivel a kamatcsökkenési várakozások tartós egyirányúsága nem kedvez ezen piac fejlődésének, mert korlátozza a likviditást az egyik oldal hiánya.

A legfontosabb szereplők napi 10-20 ügyletet bonyolítanak le, a napi forgalom becslésekk szerint 50-60 milliárd forintra rúghat. A legnagyobb szereplők évente 1,000-1,200 ügyletet kötnek. A leggyakoribb kötések egy-három milliárd forint értékűek, de nem ritka az 5 mrd forintos kötés sem. Az ügyletek nagy részét Londonban kötik. A hazai elsődleges forgalmazók piaci aktivitása jelentős, de számviteli, informatikai és érdekeltségi problémák nehezítik az üzletág fejlődését. Sok esetben csak az anyabank végez ilyen műveletet, több esetben a forintswap-műveleteket teljesen az itteni leány végzi, sok esetben az anya-, és a leányvállalat is végez forintswap-műveleteket. Ekkor problémát jelenthetnek az anyabankkal történő munkamegosztás feszültségei, emellett az anyabank limitjei és egyéb szabályai korlátozhatják az itteni aktivitást is.

A hazai swappiac fontos jellemzője, hogy az intézményi befektetők nem aktívak e területen. A befektetési alapok gyakorlatilag teljesen hiányoznak a piacról, s ez a likviditást jelentősen korlátozza. Ennek részben szabályozási oka is van, azaz a befektetési alapok esetében nem egyértelműek a törvényi előírások a lehetséges swapműveletekre vonatkozóan. (Ugyanis most fedezeti céllal vehetnek igénybe swappokat, s ez a művelet egyedi papírokhoz kötött, azaz a portfolió egészére nem.) Ezen kívül a bankokhoz hasonlóan technikai (számviteli, informatikai) problémák, s a kellő érdekeltség (a magas kamatszint, a beáramlás korábbi állami támogatása mellett) is hiányzik ehhez.

Az állampapír-piac és a swappiac likviditását érdemes összehasonlítani a referencia- és a swaphozamok vételi-eladási különbözete szerint: a szűkebb spread a piac nagyobb mértékű mélyégére utal. A rendlkezésre álló adatok szerint az állampapír piac likviditása az elmúlt években meghaladta a swap-piacét.



A forintkamatswap-piac legaktívabb szereplői általában a bankok, ezek közül is a nagy külföldi bankok, illetve ezek leánybankjai. A legjelentősebbek ezek között a Citibank Budapest, Deutsche Bank, a Dresdner Bank és a JP Morgan, de foglalkoznak árjegyzéssel még a Bloomberg szerint az alábbi bankok is: Bank of America, CEDEF, Commerzbank, Conticap, Intercapital, Prebon Yamane és Tullett & Tokyo (ezek a bankok kínálnak és keresnek is kamat-láb-swapokat). A bankok közül azok vesznek részt nagyobb volumennel és forgalommal a ha-zai derivatív piacokon (s azon belül a kamatswap-piacon), melyek globálisan is vezetőknek számítanak e piacokon. Ennek legfőbb oka, hogy rendelkeznek a származékos termékek piacán való hatékony részvételhez szükséges rendszerekkel (pl. könyvvitel), "know-how"-val.

A "hagyományos" hazai bankok kevésbé aktívak ezen a piacon, általában nincs meg a megfelelő érdekeltség illetve elkötelezettség, valamint a technikai háttér sem az ilyen származékos műveletek végzéséhez. Például többek között a HVB, az Erste Bank, az MKB, a KH és az OTP is aktívan részt vesz a piacon, azonban nem jegyeznek árakat.

A bankok spekulatív és kockázatkezelési, illetve arbitrázs megfontolásokból, valamint az ügyfeleik megbízásából kötnek kamatswap-ügyleteket. A saját számlás ügyletek irányát és mértékét befolyásolják a hozamgörbe alakulására vonatkozó várakozásaik, portfolióik összetétele, valamint a swapráták és az állampapír-piaci hozamok közötti eltérések.

Ugyanakkor az aktivitásukat jelentősen befolyásolják, gyakran korlátozzák a banki limitek Abankok sokszor olyan irányú swapügyletet kötnek, amelyben fix kamatot fizetnek, s változót kapnak (pl. amikor az állampapír-piaci hozam magasabb a swaphozamnál). Ezen bankok tehát potenciális ügyfelei lehetnek azon adósságkezelőknek, amelyek fix kamatozású kötelezettségeiket változó kamatozásúra szeretnék cserélni. Figyelembe kell venni azonban, hogy a bankok a hozamok alakulásától függően az ellentétes irányú ügyletek kötésében is érdekeltek lehetnek.

Szereplőként jelennek meg olyan nemzetközi pénzügyi intézmények is, akik a közelmúltban igen nagy mennyiségben bocsátottak ki euroforint kötvényeket. Az euroforint kibocsátó intézmények esetében a magas hitelminősítésük folytán nekik járó alacsonyabb kamatfelár kihasználása s fontos szempont volt. Érdekeltek a számukra keletkező árfolyam- és kamatkockázat kezelésében, s ebből a célból egyrészt deviza,- és kamatswapot kötnek a magyar piacon, amely így egyik oldalról érinti a hazai kamatláb-swap piacot. Az euroforint kötvényt kibocsátók a kamatswap piacon olyan irányú ügyleteket kötnek, amelyek során változó forint-, vagy devizakamatot fizetnek és fix forint kamatot kapnak. Az euroforint kötvényeket a nyugdíjpénztáraknak, lakosságnak eladják, fix forint- kamatfizetési kötelezettségeiket pedig olyan kamatswappal fedezik, melyben fix forint kamatot kapnak, s változó devizakamatot fizetnek, vagy első lépésben változó forint kamatot fizetnek, s egy további devizaswap ügylet keretében változó forint kamatot kapnak, s változó devizakamatot fizetnek. Ez egyenértékű egy szintetikus devizahitel-felvétellel. A kamatswapok tehát devizaswap-műveletekhez kapcsolódnak. Lényegében az összes euroforint kibocsátó intézmény foglalkozik forintkamatswap ügyletekkel.

Fontos szereplők még a hedge fundok, valamint a külföldi alapkezelők, melyek profitnövelési céllal használják a hazai swap-piacot. A hedge fundok főként spekulatív okokból kötnek kamatswap-ügyleteket, melyeknek iránya a hozamgörbe alakulására vonatkozó várakozásaiktól függ. Amennyiben kamatemelkedést vár, akkor változó kamatfizetést kap, s fixet fizet (Payer oldalon áll) míg ha csökkenésre számít, akkor a fordított oldalon áll. Ezek az ügyletkötések igen nagy volumenben és hullámokban is történhetnek. A piaci résztvevők szerint ezen swapügyletek nagy szerepet játszottak a spekulatív hullámok idején Magyarországon is, 2002-2003-ban.

A magyar -nem pénzügyi- vállalatok aktivitása csekély a hazai IRS piacon. A hazai vállalatok közül főként a külföldi anyacéggel rendelkező multik végeznek ilyen műveleteket. A kamatswapok esetében ezeket nagyrészt az anyacég bonyolítja (pl. a Matáv esetében általában a Deutsche Telecom köti az üzleteket). A magyar tulajdonú vállalatok részvételét korlátozza a hiányzó banki termékkínálat is (főként az OTP esetében), holott a természetes érdekeltség adott lenne. Ezen új termékeket a hazai könyvelési rendszerek nem, vagy csak nehezen tudják kezelni, s ez is gátja a dinamikus fejlődésnek.

A nem pénzügyi vállalatok iránya a forintkamatswap piacon a fix kötvénykibocsátók (euroforint-kötvény kibocsátó, magyar államkötvény) pozícióival ellentétes ügyletek lehetnek. Azaz a változó kamatozású kötelezettségeiket fix kamatozású-vá alakíthatnák swapügyletek segítségével. Ezeknél a vállalatoknál általában a kamatswap-ügyletek a devizaswapokhoz kapcsolódnak. Elsősorban pozícióik fedezéséhez alkalmazzák ezeket a műveleteket.

A vállalatokat egyértelműen devizahitel-felvétel jellemzi, azaz főként devizában adósodnak el. A devizakamat-csökkenési periódusban az volt jellemző, hogy megtartották lebegő kamatozású kötelezettségeiket. Ez a magatartás a forintoldalon is jellemző volt, s a hozamkonvergenciára alapozódott. Tehát kamatcsökkenési periódusban a piac ezen oldala gyenge, s ez sokáig meglátszott az alacsony swappiaci érdeklődésben is. A 2003-as hozamemelkedések azonban alapvetően megváltoztatták a korábbi stratégiák alapfeltevéseit. A bizonytalan hozamkilátások várhatóan erősítik a kamatswap aktivitásukat is.

A hazai intézményi befektetők(befektetési alapok, nyugdíjpénztárak, biztosítók) részben a tőkepiaci törvény megkötései, részben az alkalmazott konzervatív befektetési politika következtében még nem jelentek meg ezen a piaci szegmensen. Ezért a portfolió kívánatos szerkezetét csak a papírok tényleges adásvétele (vásárlások) útján állítják be. A befektetési alapok közül az OTP alapok mérete tekinthető olyan nagynak, ahol ez a beállítás komoly nehézségbe ütközhet. Ám valószínűsíthető, hogy más alapok portfolió-szerkezeti változásait is korlátozza ezen eszközök alkalmazásának hiánya. Az alapok vélhetően idáig nem is kényszerültek ilyen szofisztikált eszközök alkalmazására, részben a kamatcsökkenési trendek, részben a kedvező adókörnyezet miatt. Ezek változása azonban a közeljövőben fejlődésre késztetheti ezt a szegmenst is.



A hazai swappiac terjedelme, likviditása sokat bővült az elmúlt években, s így egy viszonylag likvid kamatswappiac kialakulásának lehettünk tanúi. Mindez lehetőséget teremt az adósságkezelő számára is, hogy az IRS piacot is használja a benchmark portfolió kialakításában.

Az nyilvánvaló, hogy az adósságportfolió mérete meglehetősen nagy a swappiac terjedelméhez képest, s ezért a piaczavaró hatást, vagy a szignálozási problémát várhatóan nem lehet teljesen kiküszöbölni. Ezeket csak erősíti a "kialakuló-piac szindróma", hiszen a piaci szereplők, valamint a termékek, az ahhoz kapcsolódó technikai háttér és a szükséges piaci ismeretek is újaknak számítanak. Ennek ellenére a nemzetközi adósságkezelési tapasztalatok, valamint a hazai pénzpiaci fejlődés azt támasztja alá, hogy az adósságkezelő IRS műveletei hatékony eszköznek bizonyulhatnak a jövőben. Nem szabad figyelmen kívül hagyni azt a tényezőt sem, hogy maga az adósságkezelő színre lépése a piacon önmagában is komoly piacfejlesztő faktor, azaz jelentősen növeli a likviditást, s javítja a piac működését.

Az adósságkezelők két fő céllal végeznek IRS műveletet: a költségmegtakarítás, s az adósságportfolió kívánatos szerkezetének beállítása érdekében. Magyar viszonyok között az első tényezőnek csak kicsi szerepelehet, mivel a hosszú távú befektetések terén az államnak láthatóan nincs meg az a komparatív előnye, ami a fejlett országok nagy részét jellemzi. Ezért a swapspread és a DKJ-spread közötti rés kicsi, vagy negatív. Ez persze részben következik abból is, hogy a swapspread eleve kicsi, vagy negatív (ezzel foglalkoztunk már korábban). Ám mindeközben a bankközi kamat általában értelemszerűen a DKJ hozama fölött helyezkedik el. (vagyis a "DKJ-spread" negatív). Ezért a swappread és a bankközi spread különbsége is -a korábbi fejtegetéseink alapján nyilvánvalóan - kicsiny, vagy éppen negatív lesz.

A másik fő célkitűzés az államadósság-kezelési IRS számára a portfolió kívánt paramétereinek beállítása lehet. Az adósságportfolió fix/változó összetételének, a durációnak kívánt szintje az adósságkezelés számára elvileg több módon is elérhető. Ez idáig a forintportfolió esetében az ÁKK az állampapír kibocsátást és visszavásárlást alkalmazta. Ez most bővülhet származékos művelettel; az IRS segítségével - a kibocsátási aktivitástól és kibocsátási lehetőségektől viszonylag függetlenül - tehát szabadabban alakítható a portfolió szerkezete. Mindezek következtében a hosszú távon a költségek és a kockázat szempontjából optimális portfolió - a rövid távú piaci feltételektől és gazdaságpolitikai körülmények által befolyásolt- kibocsátási szerkezettől viszonylag függetlenül alakítható.
HR BLOGGER
hrdoktor  |  2021.06.21 05:58
A szemek alatti karikák a legtöbb embernél nem csak a genetikával, hanem az életmóddal is összefügge...
legacykft  |  2021.06.18 18:55
Az elmúlt évek munkaerőpiaci helyzetéből kifolyólag jellemzően olyan kérdések foglalkoztatták a cége...
ajovomunkahelye  |  2021.06.17 09:16
Hogyan alakult a munkavállalói elkötelezettség a járvány kitörésétől kezdve? Az első hullámban még m...
perfekt  |  2021.06.14 08:18
A számvitelről szóló 2000. évi C. törvény 153. § (1) bekezdése alapján az adott üzleti év mérlegford...
coachco  |  2021.06.09 11:06
Olvasom Obama ex-elnök memoárját, másodjára fogtam bele. Nem mintha nem lenne érdekes, de cirka 700...
Erről ne maradj le!
NAPTÁR
Tovább
2021. június 21. hétfő
Alajos, Leila
25. hét
Június 21.
A zene ünnepe
Június 21.
Jóga világnap
Ajánlatunk
KONFERENCIA
Tovább
Sustainable World 2021
Fenntartható befektetések, piaci lehetőségek: varázsszó az ESG
EZT OLVASTAD MÁR?