Hozamgörbe elemzés: kilátásban sincs az euró bevezetése?

Pénzcentrum
2004. augusztus 9. 08:45

Április eleje óta egy jó kis hozamemelkedésen esett át az állampapírpiac. A hozamnövekedés elsősorban a hosszabb lejáratokra volt jellemző, a rövid lejáratokat a magas jegy banki alapkamat "tartotta". Néhány egyszerűbb számítást végeztünk arra vonatkozóan, hogy a piac a hozamgörbe aktuális helyzete alapján hogyan vélekedik az euró bevezetéséről, a következő években a hozamgörbe milyen transzformációkon eshet át. Arra az eredményre jutottunk, hogy a korábbiakhoz képest lényegesen nagyobb a bizonytalanság, a forward görbék helyzete alapján nem látszik, hogy 2010-ben már euróval fizetnénk.

Elemzésünkben 3-4 hónapra kívánunk csak visszanyúlni, és néhány pillanatfelvétel alapján jellemezni a piaci értékítéletet a hozamok várható alakulásával, az euró bevezetési időpontjával kapcsolatosan. Amint emlékezhetünk rá, áprilisban főként a fejlett piaci kamatemelési várakozások felerősödésével a fejlődő piacok többségén érdemi hozamemelkedés indult, emellett a nemzeti valuták árfolyama is jelentős ingadozást mutatott.

A forint esetében tartós gyengülés nem következett be, ugyanakkor a hosszabb lejáratokon a hozamszintek kb. 70 bp-tal vannak magasabban. Ez egy 7 év körüli durationnel rendelkező papírnál közel 5%-os árfolyamveszeteséget jelenthet a tulajdonosnak. A rövidebb futamidőknél elsősorban a jegybanki kamatpolitikára vonatkozó várakozások mozgatták a piacot. Itt egy átmeneti emelkedés után csupán 30 bp-tal állunk magasabban. A hozamgörbe meredeksége tehát csökkent. Ez egyrészt tükrözheti az inflációs folyamatok lefolyásának kedvezőtlenebb megítélését, illetve a hosszabb papíroknál megemelkedett egyéb kockázati prémiumok növekedését.

Elemzési logikánk egyik sarokpontja, hogy a hosszú lejáratú kötvények várhatóan már euróban törlesztenek, illetve a kibocsátások is néhány év múlva már euróban kell hogy történjenek. Ha ez valóban így van, akkor a prémiumok egyre inkább csökkennek, a devizakockázat kikerül az árazásból, és csak az egyéb országspecifikus faktorok maradnak. Emiatt célszerű a kötvényektől elvárt hozamok különbségét vizsgálni. Kis egyszerűsítéssel ha a prémium arra a szintre csökken, ahol az a most euróban kibocsátott magyar államkötvények esetén van (40-50 bp), akkor azt mondhatjuk, hogy a devizakockázat eltűnt, tehát a kötvény kvázi már euróban denominált.

Felmerül a kérdés, hogy a magyar eset a régióban egyedinek tekinthető-e, vagy találhatunk közös vonásokat a környező országokkal. Előre ki kell jelenteni, hogy a magyar gazdaság a régióban az egyik legmagasabb inflációval rendelkezik, ugyanakkor részben árliberlizációs intézkedések, hatósági áremelések, az élelmiszerárakban bekövetkezett korrekció, az erős fogyasztási kereslet miatt a környező országokban is tapasztalható volt egy inflációnövekedés.

Amint az alábbi ábrából látható, a magyar hozamok a legmagasabbak a vizsgált országok között. Ez az említett inflációs szinttel, az egyensúlyi problémákkal, illetve a gazdaságpolitika hitelességének korábbi megrendülésével, a magas jegybanki alapkamattal hozható összefüggésbe.

Hozzánk "legközelebb" a lengyelek vannak, őket a szlovákok majd a csehek "követik". Az utóbbi két ország esetében a hozamok már alig haladják meg az euró-zóna aggregált hozamszintjét, a különbség 70 bp körüli a távolabbi lejáratokon.

Az euró bevezetésének egyik feltétele, hogy a bevezetés előtti referenciaidőszakban az adott országban a 10 éves államkötvény hozama 2%-nál jobban ne haladja meg a 3 legalacsonyabb inflációval rendelkező ország 10 éves állampapírhozamaiból számított átlagot. Most az egyszerűsítés kedvéért az euró-zónára értelmezett 10 éves benchmark hozam alapján számítottuk ki azokat a különbségeket, melyek a konvergencia állapotát mutatják. A magyar esetben (augusztus eleje) ez megközelíti a 4.4%pontot, ami a legmagasabb a vizsgált országok esetében. Lengyelországnál 3.4%pont, Szlovákiánál és Csehországnál kb. 0.9%pont a különbség. Tehát egyelőre távol állunk a 2%-os kritikus szinttől. És ne felejtsük el, hogy az euró-zónára értelmezett 10 éves benchmark hozam magasabb, mint a 3 legalacsonyabb inflációjú EMU-tagország 10 éves hozamainak átlaga, azaz az említett százalékkülönbségeknél nagyobb a ténylegesen behozandó hátrányunk.

MOST ÉRHETI MEG IGAZÁN LAKÁST, HÁZAT VENNI!

Ha tervezed, hogy ingatlant vásárolsz, akkor most jött el a Te időd! Egyrészt azért, mert a lakáspiaci mutatók szerint egyértelműen megtört az elmúlt évek brutális áremelkedése. Jelenleg leginkább stagnálnak az árak, de van, ahol már árcsökkenést is tapasztalhatunk. Mindeközben a finanszírozási költségek még rekord alacsony szinten vannak. Nem hiszed? Nos, a Pénzcentrum megújult lakáshitel-kalkulátora szerint ma 15 millió forintot, 20 éves futamidőre, már 2,74 százalékos THM-el, és havi 81 188 forintos törlesztővel fel lehet venni az UniCredit Banknál. De nem sokkal marad el ettől a többi hazai nagybank ajánlata sem: a CIB Banknál 3,03% a THM; a Budapest Banknál 3,10%; az MKB Banknál 3,12%; míg az OTP Banknál 3,23%-os THM-mel kalkulálhatunk. Érdemes még megnézni a K&H Bank, az ERSTE Bank, és természetesen a többi magyar hitelintézet konstrukcióját is, és egyedi kalkulációt végezni, saját preferenciáink alapján különböző hitelösszegekre és futamidőkre. Ehhez keresd fel a Pénzcentrum kalkulátorát. (x)

Ahhoz, hogy kicsit pontosabb képet kapjunk, a benchmark hozamgörbék helyett zérókupon hozamgörbékkel dolgoztunk tovább. Az alábbi ábrán a magyar zérókupon hozamgörbe látható az augusztus eleji állapot szerint. A grafikonon szerepeltettük a forward görbéket is, melyek azt mutatják, hogy a jelenlegi hozamszerkezet alapján hogyan nézhetnek majd ki a spot görbék 1, 2 ... 6 év múlva. A 6 év múlva érvényes állapot 2010-et, tehát az euró bevezetésének megcélzott dátumát jelenti.

Látható, hogy a hozamkülönbség egy 2010-ben induló 5 éves duration-ű kötvény esetében is 150 bp, ami feltűnően magas. Itt a hozameltérésnek 40-50 bp-nál nem lenne szabad magasabbnak lennie, ugyanis az euróban kibocsátott magyar államkötvényekre kb. ilyen felárakkal kereskednek ma is a piacon. Tehát ha egy 2010-ben induló, kb. 7 év futamidejű papírról beszélnénk, akkor euró denomináció esetén a hozamfelár lényegesen kisebb lehetne csak.

A magyar példa után itt is elvégeztük a regionális összehasonlítást. Azt ábrázoltuk, hogy a jelenlegi zérókupon görbék alapján 2010-ben hogyan nézne ki a spot görbe. Az adott országokban kibocsátott papírok futamidejét és az összehasonlíthatóságot figyelembe véve itt már csak 5 év hosszú görbéket jelenítettünk meg. A "sorrend" a korábban bemutatott benchmark görbékhez hasonló. A magyar és a lengyel görbék igen távol esnek az euró hozamoktól, a cseh és szlovák görbék eltérése átlagosan a korábbi 60-80 bp-nak megfelelő.


Összességében megállapítható tehát, hogy a piacon az aktuális árazások alapján nem igazán tükröződik vissza, hogy 2010-ben már eurót használnánk hazánkban. Sem a most kibocsátott hosszú kötvények hozama, sem a forward hozamok nem igazolják vissza azt a kormányzati elképzelést amit a konvergencia-program tartalmaz. Egy 2010-ben induló 7 év körüli futamidővel rendelkező államkötvény hozama nagyságrendileg 150-170 bp-tal lehet magasabb mint egy euró-kötvényé a mostani árazások szerint. A piac tehát egyelőre nem szavaz bizalmat a konvergencia-programnak.

Láng Róbert

HR BLOGGER
hrbonbon  |  2021.06.22 14:01
Article written by Olivier Legrand, Managing Partner AIMS International Belgium & Global Practice Le...
perfekt  |  2021.06.22 08:10
Valószínűleg már senkit nem lep meg, hogy a nyári meleggel együtt érkezik az adótörvény csomag, amel...
hrdoktor  |  2021.06.21 05:58
A szemek alatti karikák a legtöbb embernél nem csak a genetikával, hanem az életmóddal is összefügge...
legacykft  |  2021.06.18 18:55
Az elmúlt évek munkaerőpiaci helyzetéből kifolyólag jellemzően olyan kérdések foglalkoztatták a cége...
ajovomunkahelye  |  2021.06.17 09:16
Hogyan alakult a munkavállalói elkötelezettség a járvány kitörésétől kezdve? Az első hullámban még m...
Erről ne maradj le!
NAPTÁR
Tovább
2021. június 25. péntek
Vilmos
25. hét
Június 25.
Vitiligo világnapja
Június 25.
Barlangok napja
Június 25.
Tengerész világnap
EZT OLVASTAD MÁR?